近日，武漢逸飛激光股份有限公司（下稱“逸飛激光”）首發過會。該公司主營精密激光加工智能裝備研發、設計、生產和銷售，保薦機構為民生證券。此次IPO，逸飛激光擬募資4.67億元元用於鋰電激光智造裝備三期基地項目、精密激光焊接與智能化裝備工程研究中心建設項目等。
目前，逸飛激光主要產品包括鋰電池電芯自動裝配線、模組/PACK自動裝配線等自動化產線及各類智能化專機，應用於鋰電池、家電廚衛和裝配式建築等行業。雖然公司早自2005年正式成立，但直至2020年才實現盈虧平衡，且大部分收入系來自國軒高科（002074.SZ）、寧德時代（300750.SZ）等行業龍頭。
同時，儘管逸飛激光近年規模有所提升，但相比同行對手其市佔率仍處於較低水平。在電芯裝配線方面，逸飛激光2019年-2021年的市佔率分別為1.93%、2.75%、2.81% ，同行大族激光（002008.SZ）2021年相關產品的市佔率達21.11%,海目星(688559.SH)等同行公司的市佔率也均在10%以上。
在模組/PACK設備，逸飛激光2019年-2021年的市佔率分別為1.02%、1.4%、0.95%，而2021年同行中先導智能（300450.SZ）相關產品的市佔率達到了28.75%，思客琦、大族激光、先惠技術（688155.SH）則分別為12.31%、7.5%、6.25%。
事實上，逸飛激光的大客戶也是此輪IPO監管問詢的重點。在此次科創板上市委現場問詢環節中，逸飛激光還被要求結合核心技術來源以及主營業務可持續性，進一步補充說明與國軒高科的關係，並在招股說明書“重大事項提示”中作特別風險提示。
依賴大客戶，盈利受限
從主營業務上看，逸飛激光主要擁有自動化產線和智能化專機等兩大業務，其中自動化產線產生的銷售收入報告期內分別為8758.18萬元、1.73億元、2.98億元、1.13億元元，分別占當期主營業務收入的74.73%、88.43%、76.31%、62.1%，已成為公司第一大業務。
來源：招股書
根據招股書，逸飛激光自 2007 年正式進入鋰電池焊接市場，開發出圓柱全極耳電芯裝配系列設備，並實現產業化，目前已經形成了相應的產品體系。對此，公司曾自稱憑藉業內領先的圓柱全極耳電芯裝配技術，已在圓柱全極耳鋰電設備領域具有較強的市場競爭力。
不過從業績來看，逸飛激光的經營規模相對較小，公司於2020年才實現扭虧為盈。在2019年至2022年上半年，逸飛激光營業收入分別為11990.09萬元、19865.3萬元、39666.23萬元、18465.45萬元，凈利潤分別為-1490.28萬元、1187.62萬元、4219.34萬元、3103.36萬元。
從盈利能力來看，逸飛激光的毛利率也略低於同行，2019年至2022年上半年其主營業務毛利率分別為32.16%、29.25%、31.59%、33.96%，而同行平均值分別為38.48%、33.56%、31.79%、31.27%；其精密激光加工智能裝備毛利率分別為32.18%、29.29%、30.84%、34.11%，而同行平均值分別為36.93%、32.09%、31.00%、34.69%。
來源：招股書
事實上，逸飛激光之所以能實現上述業績，主要靠其前五大客戶。2019年至2022年上半年，逸飛激光向前五大客戶產生的銷售收入分別為8367.85萬元、1.69億元、2.78億元、9814.26萬元，分別占當期收入比重為69.79%、85.56%、69.96%、53.15%。
根據招股書，逸飛激光報告期內的前五大客戶包括寧德時代、國軒高科、億緯鋰能等行業龍頭，不過除了國軒高科，其餘多是在2020年才開始和公司合作。
不過清流工作室注意到，在這一情況下，逸飛激光雖然通過上述大客戶實現了規模擴張，但其議價能力或許並不強。比如對於上述貢獻過億收入的重要客戶寧德時代、國軒高科，逸飛激光向其銷售同一款產品的毛利率均明顯低於其他大客戶。
具體在圓柱全極耳電芯自動裝配線方面，2020年、2021年，寧德時代相關產品毛利率為11.52%、25.96%，國軒高科2019年、2020年相關產品毛利率分別為29.27%、25.16%,而江蘇普亞等客戶相關產品則在30%-60%之間；
在模組/pack裝配專機及自動裝配線方面，國軒高科2019年、2020年相關產品毛利率分別為49.55%、37.7%，也要明顯低於同期客戶江蘇遠隆供應鏈管理有限公司（下稱“江蘇遠隆”）、山西東閎的68.65%，54.78%。
來源：問詢回復函
對此差異，逸飛激光在首輪迴復時曾稱，公司產品為非標自動化設備，即使針對同款產品，由於公司下遊客戶生產的鋰電池的類別、規格、型號、性能等方面存在差異，導致即使同款設備的毛利率也因為定製化需求不同毛利率存在差異；
直至第二輪問詢中再度被要求解釋這一情況時，逸飛激光才補充系在承接上述（寧德時代、國軒高科）大額訂單時，考慮到訂單的絕對毛利規模較大，因而在報價時進行了適當讓利，導致訂單的毛利率水平略有降低。
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在最新一版上會稿中，逸飛激光也稱圓柱全極耳電芯自動裝配線、圓柱全極耳電芯專機在2020年、2022年上半年毛利率較低，主要系與其大客戶國軒高科就車輛回款事項達成一致以及國軒高科採購規模大、定價有所降低所致。
值得一提的是，此次IPO前夕，2021年9月，如蜂巢能源、國軒高科、億緯鋰能、博力威等逸飛激光的重要客戶更是組團“突擊入股”。截至目前，上述客戶的關聯方湖州潺智、合肥軒一和中珈資本及其自身（博力威）對公司的持股比例分別為3.82%、3.06%、3.06%、2.29%。
應收賬款逾期難收回
除此之外，清流工作室還注意到，雖然逸飛激光通過前五大客戶實現了規模擴張，但由於其多個大客戶在交易時均採用了“賒賬”模式，也產生較大額的應收賬款。
比如2022上半年貢獻了4336.28萬元收入的國軒高科，也是逸飛激光當期應收賬款大客戶，形成了1751.48萬元的應收賬款；再如2021年貢獻上億收入的寧德時代，當期則形成了超4000萬元的應收賬款；當年貢獻1760萬元收入的億緯鋰能，當年也產生了637萬元應收賬款。
據最後一輪問詢回復函披露的數據，2019年至2022年上半年，逸飛激光應收賬款（含合同資產）的賬麵價值分別為 8570.76 萬元、7176.23 萬元、17504.81 萬元及 17827.39 萬元，占流動資產的比例分別為16.59%、12.42%、21.16%及 16.77%。其中，公司逾期應收賬款佔比分別為82.34%、66.04%、32.24%和 50.66%。
來源：問詢函
除此之外，逸飛激光還面臨期后回款慢的壓力。2021年和 2022年上半年，逸飛激光應收賬款（含合同資產）期后回款比例分別為 46.94%和 23.72%；應收賬款（不含合同資產）期后回款比例分別為 59.76%和 28.57%。2021年、2022年上半年，其應收賬款未回款前五名客戶占期末應收賬款（含合同資產）比分別為 36.33%和 45.86%。
不難發現，在逸飛激光整體業績呈上升趨勢的同時，其現金流情況並不樂觀。2019年至2022年6月，公司經營活動產生的現金流凈額分別為-581.71萬、-7,175.50萬、2,028.95萬、9,380.20萬。在此期間，公司經營活動產生的現金流凈額均低於凈利潤，到2022年上半年才有所好轉。
事實上，在早期，逸飛激光便曾踩雷哈爾濱光宇、蘇州安靠、浙江穀神等多名客戶，這些客戶均因經營不善、資金困難無法支付貨款，2019年、2020年產生壞賬損失分別達1139.5萬元、2367.38萬元。
為解決這一問題，逸飛激光在2020年與部分客戶達成協議，欠款客戶以車輛、設備等實物資產抵償欠公司貨款，而公司再將其用於償還供應商貨款等用途。
比如在償還供應商貨款方面，逸飛激光便曾將蘇州安靠的86 輛抵債車輛於 2020 年度、2021 年度分別處置 23 輛、63 輛給公司供應商，以抵償應付貨款。在這一模式下，逸飛激光根據車輛的市場行情確定車輛入賬價值，並將後續所抵償應付供應商貨款與車輛入賬價值之間的差額，確認為債務重組損益。
來源：問詢函
除了部分供應商外，上述抵債資產的處置對象還包括蘇州德博新能源有限公司（下稱“蘇州德博”）、浙江景升新能源科技有限公司（下稱“浙江景升”）、天時力（天津）新能源科技有限責任公司（“天時力”）等第三方，其中蘇州德博、浙江景升均為逸飛激光的客戶。
不過這一抵債方式的效果並不算理想，2020 年至2022年上半年，逸飛激光作為債務人產生的債務重組收益僅為 301.36 萬元、172.42 萬元、337.98 萬元，其中2020年債務重組共造成公司損失2093.18萬元。從上述抵債資產的回款情況來看，截至2022年9月30日，除蘇州德博幾乎全部回款外，浙江景升、天時力的回款比例均為40%、50%左右。
除此之外，清流工作室還發現，在上述“債務重組”過程中，逸飛激光還存在幾筆蹊蹺的交易，如將上述欠款客戶的實物資產虧損處置給其客戶：
欠款客戶浙江穀神的抵債資產是鋰電池，其入賬價值為 1,285.14 萬元，而逸飛激光2021 年將其處置給另一客戶浙江景升的處置金額（不含稅）為 887.76 萬元，由此形成資產處置損失 397.38 萬元；
除此之外，逸飛激光在與其第一大客戶國軒高科結算過程中被要求在其指定供應商（即合肥奧萊）處，以5.98 萬元每輛價格，購置 400 台北汽 EC3 轎車，合計購車款 2392.00 萬元。
而該批次車輛中除了部分車輛被原價給供應商處置，有261輛車以3.9萬元/輛被賣給了合肥市久藍新能源有限公司（下稱“合肥久藍久藍”），由此，逸飛激光形成了736.28 萬元差額（車輛協議約定價格與公允價值），並將該差額沖減了其與國軒高科此設備銷售合同收入。
而在解釋上述操作的原因與合理性時，公司僅解釋為為及時收回上述設備驗收款及國軒高科旗下公司合肥奧萊正好有一批新能源汽車待售所致。巧合的是，合肥久藍成立於2020年9月5日，而逸飛激光與國軒高科達成以車輛回款協議是在當年10月。
除此之外，合肥久藍雖然被逸飛激光稱為“汽車銷售公司”，但該公司僅有兩名自然人股東，且未显示有任何社保繳納記錄，且其對外公開披露的聯繫方式也均為一名代註冊公司人士的手機號碼及QQ郵箱。
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