圖片來源@視覺中國
文 | 價值研究所
繼奧馬電器、、TCL电子、華顯光電和TCL中環后，資本大佬、TCL創始人李東生的第六個IPO也呼之欲出了。
前段時間，由李東生控股、從分拆而來、專註於智能音箱和可穿戴設備生產業務的通力股份上市申請獲深交所受理，進入審批流程。根據招股書披露的資料，通力股份將通過IPO公開募集10.15億資金，用於改善流動資金、升級智能產品精密製造技術以及建設全新研發中心。
過去十多年來，靠着嫻熟的資本操作，李東生在資本市場的勢力版圖不斷擴大。如今通力股份有這位大佬背書，還搭上智能音箱這個大熱風口，其A股上市前景自然引發眾人期待及熱議。
只不過，智能音箱行業也沒有想象中那麼美好：競爭愈發激烈，需求也開始接近天花板，頭部品牌的內卷從不間斷……
和其他同行一樣，通力股份的前方也是挑戰與機遇並存。
解剖李東生商業帝國：TCL系子公司如何相互幫扶？
作為TCL系公司，通力股份也完全立足於硬件行業。官方資料显示，通力股份目前主營音箱等聲學產品代工業務，隨後逐漸向可穿戴設備、AIoT和精密組件等領域擴張。
翻看通力股份的招股書和媒體、投行分析師的評論，外界對這一次IPO的關注焦點放在兩個環節：一是通力股份背後的資本組成；二是業務模式能否撐起更高的營收、利潤預期。
首先看通力股份背後的資本局。
工商資料显示，通力股份的前身是港股上市公司通力有限，後者在TCL集團2018年底那一次著名的股權重組中和家電、通訊、消費电子等業務一起被打包出售給TCL控股。到2021年，通力有限正式更名為通力股份，同年3月從港股退市並持續進行股份制改革，為如今回A上市掃清障礙。
不過和其他TCL繫上市公司一樣，儘管對股權結構進行了改革，李東生還是對通力股份握有絕對控制權。
根據招股書披露的股權架構，李東生是通力股份實控人，但中間還夾雜着多家公司進行間接控股。其中，李東生通過其旗下的TCL控股管理者通力股份61%的股權，另通過瑞惠達、瑞廣嘉和通瑞智達三家企業持有通力股份16.46%的股權，總持股額在七成以上。
看到上述股權結構，再聯想到此前TCL集團重組時以遠低於市場價的價格出售業務的消息，就有不少機構和媒體擔心通力股份就成為資本騰挪的對象。
在價值研究所看來，外界的擔憂不無道理，但也無需過度解讀。
一方面，我們除了要看到TCL子公司分拆上市時略帶爭議的過程，更要看到結果：TCL系子公司資本操作很頻繁不假，但TCL集團重組后各個子公司的經營狀況並不差，反而形成了良好的互動。
比如在國資放棄增持后被TCL接過控制權的華星光電，就在數年將成長為TCL系核心資產，年營收一度增長至全國第二、全球前十的面板廠商。而在2019年拿下的中環股份，則為TCL提供了進軍半導體和光伏行業的機會。
去年年底，TCL官宣完成半導體全產業鏈布局，涵蓋芯片原材料領域的中環半導體、芯片設計環節的TCL摩星半導體、芯片製造環節的TCL環鑫半導體和芯片應用行業的TCL电子。能夠打造這一條完整的產業鏈，體現了TCL系各家子公司的相互協作。
另一方面，立足代工行業的通力股份和TCL旗下各個子公司的業務往來並不算密切，其獨立性也能得到保證。
從2015年開始，通力股份就和阿里進行合作，是天貓精靈的主要代工方。隨後接連拿下哈曼、索尼、三星、OPPO等大客戶，為通力股份提供了增長源動力。目前，三星及其旗下的哈曼是通力股份頭號大客戶，報告期內合計收入佔比分別達到42.42%、41.87%和44.15%。
和下游品牌方深度綁定，對代工企業來說並不是什麼新鮮事。比如另一家頭部代工企業佳和智能，就緊緊抱住小米的大腿。
歸根結底，股權架構是否合理，相信監管部門會作出嚴格審核，投資者要看的是投資風險和收益比。這就要回到上文提到的第二個問題：企業經營狀況和經營模式。
營收三連漲，通力股份靠代工殺出一條血路
值得肯定的是，即便大環境遭遇不少挑戰，通力股份這幾年的營收還是保持堅挺。
數據显示，報告期內通力股份營收、利潤整體呈上升趨勢，業務範圍也持續擴大中。其中，2019年至2022年一季度的期內營收分別為76.08億、85.08億、97.39億和22.49億元。雖然受疫情、全球通脹飆升等不利因素影響，去年全年營收未必能突破百億大關，但增長勢頭仍值得肯定。
不過和一路攀升的營收相比，通力股份利潤端各項數據就在過去兩年出現了一定起伏。根據招股書數據，2019至2021財年通力股份的營業利潤則分別錄得3.75億、4億、3.06億，去年一季度則錄得0.49億元。
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當然，毛利率的動蕩和市場大環境的動蕩、供應鏈成本上升以及疫情等客觀因素都有一定關係。
數據显示，通力股份過去三年的營業成本不斷增長，從2019年的64.92億上漲至2021年的84.1億元，人力和上游原材料成本的飆升最為明顯。其中，2019-2021年的原材料支出佔比分別達到84.49%、83.1%和84.25%。
更何況，在以代工為主的企業中，通力股份這份成績單不算難看。畢竟在其招股書中被拿來作比較的歌爾股份、佳和智能、華勤技術等企業，其實也有類似的問題。代工模式下，營收、利潤都高度依賴下游品牌方，成本則要看上游原材料供應商的臉色。
不過好消息是，通力股份也意識到問題的所在，並在進行調整：從傳統音箱向智能音箱、可穿戴設備等方向轉型，努力實現營收多元化。
招股書數據显示，傳統音箱代工業務是通力股份當前頭號營收來源，2021年的收入佔比達到57.5%，不過在2022年一季度下降到了52.32%。相對應地，以智能音箱為主的AIoT產品收入佔比從2021年的13.02%上升至2022年Q1的19.68%，達到歷年最高水平。
在價值研究所看來，隨着5G、雲計算、AI等前沿技術的進步和商用普及，萬物互聯的概念逐漸落地，AIoT產業確實獲得了長足進步。而作為最早實現商業化的細分賽道之一，智能音箱的市場潛力不容小覷。
華經產業研究院的統計就显示，截止去年上半年，智能音箱在中國智能家居市場的出貨量佔比達到17.3%。這一佔比僅次於智能家電和智能投影、智能大屏組成的視頻娛樂設備排名第三，同時也是佔有率最高的單一硬件產品。
不過對通力股份來說，傳統聲學產品仍是目前的主要營收支柱，想在短時間內完成AIoT轉型並不容易。從長期的角度看，通力股份能不能在智能音箱行業發展壯大，關鍵還要看自身技術水平以及產業鏈上下游各位盟友的配合。
智能音箱日漸“紅海化”，技術創新是唯一出路？
和幾年前相比，智能音箱行業確實出現了下滑跡象。
這一現象，在風雨飄搖的硅谷展現得淋漓盡致。去年年底，亞馬遜接連掀起多輪大裁員，數萬名員工被無情拋棄，涉及多條業務線。由亞馬遜創始人貝索斯一手扶植起來，也曾被其視作“明日之星”的智能音箱項目Alexa也難逃一劫。
11月15日，亞馬遜開展第一輪大裁員，主要就針對Alexa和雲遊戲部門。根據亞馬遜的財報，Alexa語音助手和Echo智能音箱所在的全球数字業務板塊，光是去年一季度的運營虧損就超過了30億美元。
將目光放回國內市場，RUNTO的數據指出，過去一年中國智能音箱出貨量明顯下滑。報告显示，2022年中國智能音箱市場銷量為2631萬台，同比驟降28%；對應的銷售總額則錄得75.3億元，同比跌幅也高達25%。
（圖片來自RUNTO）
從對應企業營收、股價的反饋來看，智能音箱行業的動蕩暫時還停留在下游的品牌方身上。IDC的數據就显示，去年上半年中國市場份額最高的智能音箱品牌百度、小米和阿里天貓精靈銷售額分別下滑了25.6%、23.8%和18.5%。
但在高度協同、相互依存的現代化工業體系中，產業鏈任何一個環節的參與者都不可能獨善其身。尤其是在下游智能音箱品牌產品庫存出現擠壓之後，大環境惡化的副作用很快便會傳導至食物鏈中游的代工廠商身上。
紅火了多年的智能音箱市場，似乎走到了一個尷尬的分叉口。接下去的路該怎麼走，技術、設計、生產等各個環節該怎麼調整，需要產業鏈上下游各路玩家共同思考。
價值研究所就認為，這對通力股份來說未嘗不是一個新機遇：通過生產的創新、升級幫助客戶突破產品端的技術和銷量瓶頸。這樣就能讓雙方深度綁定，並建立自己的技術護城河。
事實上，下游的品牌方已經行動起來，智能音箱的功能正在不斷革新中。微軟在去年重金收購Nuance后，就宣布推動後者的產品線全面向AI轉型。在國內，小米、思必馳等廠商同樣在鑽研AI技術，後者更是率先發布了具備智能降噪、免費音頻實時轉寫功能會議麥克風音響。
音箱變得越來越智能，尤其是AI技術的加入，就意味着對芯片等核心零部件的依賴程度上升，組裝的難度也會不斷提高。為了應對這種新潮流，歌爾股份和佳和智能就在過去兩年不斷加大研發投入，對生產線進行升級，通力股份必然也要跟上新趨勢。
在代工環節，想建立技術壁壘很不容易，但不是毫無機會，前提是付出足夠的資金和人才資源。
寫在最後
“中國企業在這一階段，如果沒有冒險精神是很難走下去的。”
在去年參加騰訊新聞和陽光媒體聯合出品的一檔訪談節目，接受著名主持人楊瀾專訪時，李東生再次回憶起TCL的創業經歷及其本人的營商理念。在李東生的眼裡，創新、冒險精神已經融進了TCL的血液里，也支撐着他旗下龐大的商業帝國不斷髮展壯大。如今的通力股份，自然也要繼承這個理念，不斷推陳出新。
誠然，通力股份在智能音箱行業的影響力、佔有率和用戶認知度都還無法和頭部品牌相比。即便衝擊IPO成功，也無法在短期內補上所有短板。
不過無論中游的代工廠，還是下游的小米、百度、阿里等巨頭能獲得今天的成績都是日積月累的結果。智能音箱市場規模尚未觸頂，在一個增長的大環境里通力股份還有後來居上的機會。
創新，則是李東生和通力股份最重要的一門功課。
https://www.tmtpost.com/6401206.html